樓市持續疲弱，繼新世界（0017.HK）「出事」後，投行富瑞發表報告，點名本港8間上市地產商「存在高風險」，引起業界議論紛紛。不過，正所謂「七孔流血還七孔流血，死還死，係兩回事」，該批地產商面對「爆煲四部曲」，絕大部分仍身處第一和第二階段，出事不一定等於執笠。新世界近日「蝕賣」北角皇都項目，首批單位「一Q清枱」，恰好印證本港不少高危地產商依然有得救。
富瑞日前重新評估本港地產發展商的財政狀況，按照淨負債比率、現金相對短債比率、一年內到期債務比率、利息覆蓋率等四大準則進行審視，結果發現11間中小型發展商之中，包括嘉華國際（0173.HK）、麗新發展（0488.HK）、路勁（1098.HK）、永泰地產（0369.HK）、香港興業（0480.HK）、九龍建業（0034.HK）、資本策略地產（0497.HK）、遠東發展（0035.HK）、宏安集團（1222.HK）、德祥地產（0199.HK）及英皇國際（0163.HK）。只有嘉華國際、永泰地產及香港興業3間公司的負債比率低於40%，其餘8間存在相對高風險，反映它們的資產負債表及盈利能力進一步惡化。
港房企持大量資產遠未「出事」
該報告發表後，隨即引發議論紛紛。事關投資機構罕有地指名道姓，點名8間上市地產商「高危」，難免令該批房企相當「冇面」，甚或因此而承受更大壓力，引發骨牌效應。舉例說，供應商若知道相關地產商被指為「高風險」，有可能會縮短數期、加快追收貨款。同時，銀行或提早向該批地產商call loan。此外，準買家若有意購買這些地產商的新盤，恐怕也會三思而後行。
事實上，本港住宅樓價自2021年高位至今瀉近30%，寫字樓、商舖等商用物業市道更惡劣。個別業界高人早於兩年前便在私下坦言，樓市若持續走下坡，除了最「硬淨」的4至5間大型發展商，以及部分非常保守的中小型地產商，其餘大部分房企都很難談得上穩如泰山。
幸好，本港樓市尚未到最糟糕環境，況且地產公司一大特色是手揸大量有形資產（tangible assets，例如地皮、已落成物業、發展中項目等），其實不太容易「爆到渣都冇」。一般而言，一間地產商的執笠之路可分為四個階段：
首先是「高危」，資產負債表及財務報表開始展現危險苗頭，引起內外部人士關注，這也是目前很多中小型地產商身處的階段。
其次為「出事」，在這個階段，大家都很清楚相關房企深陷財困，須採取變賣資產、引入資金、重組債務等方式救亡，新世界和萬科（2202.HK）現時正屬於這種處境。
第三是「爆煲」，正式觸發債務違約，包括恒大（3333.HK）、碧桂園（2007.HK）、融創（1918.HK）等多間內房股已到此階段，但暫時未見本港上市房企走到這地步。「爆煲」也不等於「必死」，隨後談妥債務重組便能起死回生。
第四，萬一在違約之後，房企未能與債權人達成重組協議，最後的結局就是「執笠」倒閉。在本港歷史中，曾有大寶地產（發展項目包括大坑道大寶閣）、嘉年地產（項目包括嘉慧園、文華新村）等房企落得這種收場。
如上所述，本港絕大部分「高危地產商」仍處於第一或第二階段，尚有頗大空間擺脫最壞結局。現在不少房企其實都在跟相關持份者拉鋸，例如一邊希望債權人接受「haircut」債務重組，一邊加快變賣資產套現，同時準備從內部（大股東）或外部（白武士）引入資金，三管齊下應對困境。這些拉鋸通常也存在矛盾與博弈：債權人當然不想「削髮」，準買家則想「壓價」；大股東掏荷包難免「肉痛」，若放棄控股權就更「心痛」。
舉例來說，其中一家「高危」地產商資本策略早前已率先行動，引入基滙資本（Gaw Capital）為新股東，透過供股及發債合共籌集19.9億元，推進資產負債表去槓桿化，預料有助度過困境。
新世界折讓賣樓 火速套現
此外，新世界旗下北角皇都戲院重建項目近日開售，首張價單折實平均呎價約1.85萬元，較同區的半新盤折讓25%。結果，首批168伙單位吸引逾7800張票認購，成功「一Q清枱」，讓新世界套現約23億元，該項目現時仍剩約200伙待售。
新世界這趟「劈價」得以迅速去貨，恰好證明本港樓市在目前水平的承接力頗為強韌；任何新盤項目只要較市價劈一至兩成，不難散貨套現。由此角度看，地產商資產負債表中的tangible assets依然相當tangible，始終具有一定價值，即使「八折出售」亦有利於減債紓困。
問題在於，樓市於現水平可維持多久實難預料，一眾「高危地產商」不宜磨磨唧唧，有必要效法資本策略和新世界，盡快採取切實行動，趁着環境未到最差，要不引入「白武士」資金，要不「壯士斷臂」變賣資產。否則，倘若心存僥幸、繼續拖下去，萬一樓市市況及外圍環境進一步走下坡，該些房企隨時會從「爆煲四部曲」的第一、二階段，快速滑落到第三、四階段，「救得太遲」恐將後悔莫及。
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