踏入4月後，港股再度徐徐向下，恒指昨觸及19665點，逐步逼近上月低位18235點，稍後（不一定短時間內）出現另一隻（或多隻）「熊腳」的機會存在。這輪恒指熊市呈高低腳的機率亦明顯較高，即下一次低位較上月中的更低。筆者推算，全年恒指「熊底」或介乎16700至17300點之間。
3月中，港股出現一輪恐慌性拋售，恒指挫至18235點的逾6年新低後，隨即掀起一輪報復式反彈。不過，當時筆者已指出，「熊底」尚未確認出現。一則熊市底部跟牛市的頂部不同，甚少呈「V形」，牛市則較常見倒V頂部。
再者，按過去逾20年紀錄，港股陷入熊市時，長線市寬（股價高於250天線和50天線高於250天線比率）均會跌至15%或以下（以按月收市計）；昨日長線市寬尚未達標（報19.8%）。換言之，恒指有頗高機率稍後再度回測18235點。
隨着近期三項形勢發展，恒指跌穿18000點的機會不低。
一、人民幣進入走弱周期
筆者早前於本欄已剖析人民幣前景（詳見4月14日本欄）。簡言之，美國聯儲局與中國人民銀行的貨幣政策「此收彼放」，息差已收窄至曾出現多年來罕見的負值。在聯儲局今年積極加息下，負息差預料將進一步擴大，加上中國爆疫對外貿表現構成一定壓力，以至內地3月開始呈現外資流失。
根據國際金融協會（IIF）統計，3月中國債市及股市分別錄得112億及63億美元資金流走，即合共175億美元，反映人民幣短期貶值壓力不輕。事實上，在岸價近日曾挫至6.6092兌1美元的17個月低位，相信下行趨勢尚未完結。
嚴格防疫打壓經濟
由於在港上市企業中，過千間的營收有八成以上來自內地，涉及營業額達7.5萬億港元。故此，人民幣滙價升跌，往往與上市公司及其股價，以至整體港股有着一定的密切性【圖1】。在人仔還有進一步貶值空間下，對港股勢增添壓力。
二、內地和本港疫情及防疫封控增港股壓力
年初以來，內地（香港亦如此，惟高峰期暫時已過）新冠疫情確診數字飆升【圖2】，中央及特區政府以最嚴厲的封控措施應對。Oxford Coronavirus Government Response Tracker（OxCGRT）透過9項指標，包括學校停課、工作場所關閉、取消公共活動、限制公眾集會、公共交通關閉、居家要求、公共訊息運動、限制內部流動和國際旅行管制，編製了名為Stringency Index的指標，數值介乎0到100之間，讀數愈高，代表防控措施愈嚴格。目前中國和香港在全球主要國家或主要城市中數值最高，亦即封控措施最為嚴格【圖3】（數據截至4月10日為止，故現水平可能更高）。
防控或清零政策成效如何有待觀察，但窒礙物流運輸，令供應鏈緊張情況進一步惡化，並對內地，以及延伸到對本港的經濟衝擊立竿見影。而且若下一波疫情爆發，影響亦可能循環出現（假設現行清零政策不變），並對港股投資氣氛、企業盈利前景，構成另一重困擾。
三、聯儲局收水步伐非同小可
筆者早已於本欄預期，2022年聯儲局收水步伐將較一般人估計更「鷹」（詳見2021年12月16日和2022年1月13日本欄）。從年初至今的發展，以至近期聯儲局官員講話及目前市場預計加息的幅度，亦大致印證了筆者此一觀點。可以補充的是，今年底美國舉行國會中期選舉，目前美國人對高通脹有甚多怨氣，拜登政府要求聯儲局短期內遏抑通脹，當局承受的壓力不輕。
其次，目前通脹高企，貨幣政策當然已大幅落後形勢，惟部分物價上漲的原因，如供應鏈樽頸問題，並非單純貨幣政策就可以解決。雖然如此，但聯儲局在維持物價穩定方面，無論是形象上抑或觀感上，都給投資者留下負面印象。
「暴力收水」添波動性
在重重的掣肘和壓力下，聯儲局激進收水，包括大幅加息和縮表，其實可以達致多方面的成效，包括：壓低投資者對通脹預期，重建市場對聯儲局的信心，這對遏止資金大規模流出債市產生正面作用，以及某程度上嘗試抑制股樓等資產價格的漲勢，藉此產生負財富效應，有助冷卻經濟和通脹。換言之，雖然這偏向陰謀論，但聯儲局今年（注意是今年）有意無意藉大幅收水打壓股市和樓市漲勢，間接地遏抑通脹是不容抹殺。
無論如何，縱使僅從金融海嘯後的經驗來看，聯儲局收水往往對股市等資產價格構成壓力【圖4】，現時局方更趨「激進」，無疑加大市場波動性（今年債市波幅指數MOVE節節上揚），亦同樣間接地對港股構成多一重的壓力。
去年底，筆者剖析2022年港股下行壓力不輕時，所提及的負面因素如今仍然存在，例如中央對多個行業的規管等。問題是，之前的利淡因素疊加新增的人民幣貶值和防疫封控措施，間接令企業盈利前景轉差，還有在聯儲局「暴力收水」下美股今年波幅將明顯擴大，預示港股全年的波幅將跟隨美股，處於相對較高水平。
若今年恒指高位已見（在宏觀經濟轉差及聯儲局大幅加息，這假設也算合理），港股全年波幅將達金融海嘯後較高的年份，即2011、2015、2017、2018、2020和2021年般【圖5】，並以平均值推算，意味全年的年波幅和年波幅率分別達8400點及33%，因此，恒指今年隨時低見16700至17300點之間，相信屆時港股的長線市寬會確認跌穿15%以下熊市見底的門檻。
信報投資分析研究部
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